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    1. 凤鸣研析 量化私募FOF回顾与展望

      时间:2021-12-27 15:36     来源:金融日报     阅读:

      2021对于量化私募来说,是不同寻常的一年,一方面我们看到越来越多的私募管理规模超过100亿,另一方面我们也看到了量化策略在第四季度发生了大幅回撤。本文旨在回顾过去,展望未来,我们希望与中国量化行业一起成长、发展,持续为投资者打造长期稳健的好产品。

      2021年回顾

      下面的分析仅针对绝对收益型量化策略。

      2021年策略表现

      下图是今年套利策略,股票市场中性(股票对冲)策略,管理期货(CTA)策略的表现,数据截至到2021年11月30日:

      凤鸣研析 量化私募FOF回顾与展望

       

      来源:朝阳永续私募指数

      从走势上来看,三大类策略均有不错的表现,可以看到在2月份,股票中性和CTA策略都有所回撤的时候,套利策略表现较好,之后9月份开始随着股票市场波动率持续降低,套利策略的收益也渐渐走平。对CTA策略来说今年有两波行情,分别是5月份和10月份,而且都是商品期货多头趋势带来的收益。另一方面,股票对冲策略似乎平静许多,全年保持了较好的上升势头,只是在2021年4月和10月的股市低波动环境里有过回撤。

      从上面图里我们可以看到,股票对冲策略和CTA相关性较低,基本上净值处于此消彼长的状态,因此他们过去是,今年是,未来也是量化FOF配置的主力。而套利策略2月份的表现说明它对于股票对冲和CTA的组合有一定的低相关性。

      具体的数据如下:

      凤鸣研析 量化私募FOF回顾与展望

       

      来源:朝阳永续私募指数

      从Figure2里可以看到,朝阳永续私募指数显示今年绝对收益策略里面表现最好的是CTA,其次是股票中性。如果看信息比率,可以看到股票对冲甚至与套利策略持平,这说明尽管近期各个私募都遭遇了回撤,今年主力配置股票对冲加CTA策略的大方向是正确的。

      历史上的年度表现

      绝对收益量化策略历史表现:

      凤鸣研析 量化私募FOF回顾与展望

       

      来源:朝阳永续私募指数

      凤鸣研析 量化私募FOF回顾与展望

       

      来源:朝阳永续私募指数

      从Figure3和Figure4里面首先我们要看到的是:不能仅看最近三年,就断定量化策略不会亏钱,或者每年一定会有两位数的收益。在最惨的2017和2018年,所有的绝对收益策略都只有0%上下的收益。这也是为什么我们应该去获取量化策略的贝塔,而不是去找哪一家私募一定会获得最高收益。一方面是第一名永远是最不稳定的,另一方面,也是更重要的,策略的贝塔变化很大,有时候某一个私募产品阿尔法再好,也弥补不了这类策略当年的低贝塔。

      今年暴露的问题

      经过今年第四季度股票对冲策略的集体回撤,可以看到现在量化私募的问题,回撤相关性过高,换句话说,就是同质化。

      这其实是一个很严重的问题,因为在策略有好的贝塔的时候,大家相关性很低,你用基本面赚钱,我用机器学习赚钱,他用量价赚钱,大家赚的相关性很低。但是当策略没有好贝塔的时候,相关性急剧升高。对于量化FOF组合如果没有意识到这个问题,那么结果是很可怕的。因为低估了相关性,会让这类策略在组合里的权重过大,回撤的时候给组合造成比预想的还要更大的损失。

      那么私募回撤相关性高的原因是什么呢?归根到底,是目前可用的衍生品种类太少,上市时间太短。这一根本原因决定了不管私募的水平再高,衍生品工具就这么多,巧妇难为无米之炊,大家别无选择。不得已都暴露在同一种风险下。就拿股票对冲策略来说,IC基差缩小,所有对冲策略无一幸免会有净值上的回撤。

      解决这一问题的方法就是不断的去寻找真低相关的策略,排除假低相关的策略。尽量将组合的风险分散。而且要清楚的认识到,同一策略类型内部的相关性都不会太低,不同策略因为交易的标的不同,有天然的低相关,因此不同策略之间可以提供给组合一定的低相关,详见下图:

      凤鸣研析 量化私募FOF回顾与展望

       

      2022年展望

      通过上面的讨论,得到一个结论就是今后的FOF产品应该侧重于不同策略之间的配置研究,而不是去猜谁会是下一个百亿私募,或者谁会是下一年业绩最好的私募。那么从策略配置的角度,我们来分别回顾股票市场和期货市场。

      股票对冲

      在Figure6,我将沪深300指数的资金流减去中证500指数资金流作为y1(灰色线),与同一时期的股票对冲策略年化收益(作为y2,橙色线)一起和时间(作为x)画成图。可以看到,二者之间的负相关性非常明显。也就是说300的资金流入强于500的时候,对冲策略表现不佳,500的资金流入强于300的时候,对冲策略表现较好。

      第二个发现是股票对冲策略的收益(橙色线)有明显的周期性。而当前的时点恰恰是周期的底部,如果我们不看2016-2017股指期货受限的年份,那么当前的位置已经接近了正常状态下的最低,这为股票对冲策略明年的收益打开了空间。当前时点股票对冲策略的配置价值非常高。具体到配置上,为了尽量做到分散,不在IC的基差上暴露全部的风险,要在500对冲之外,增加一些300对冲的配置。同时,配置的时机还要参考股票市场的波动率,因为如果股票市场的波动率抬升,那么对冲策略的策略贝塔也会显著上升。

      凤鸣研析 量化私募FOF回顾与展望

       

      CTA

      Figure7和Figure 8是历年的商品期货市场趋势策略盈利指数,区别在于Figure7是全市场,而Figure8是分板块。

      凤鸣研析 量化私募FOF回顾与展望

       

      首先从Figure 7可以看到,今年的商品期货市场的趋势弱于2020,2019,强于2017,2018。这与我们的直观感受是相符的,今年尽管黑色系几经大起大落,但是放在历史长河中,对CTA策略的影响其实也不是最极端的一年。

      如图Figure8,从板块上来,今年有两个板块最突出:是股指期货和工业板块。今年表现好的CTA产品一定是在这两个板块仓位比较重的。所以我们要提防一个风险就是配置的CTA私募如果今年表现较好,里面可能会有较重的股指仓位,这就要重新审视股票类策略的仓位,看组合在A股市场的暴露会不会比预计的要大。

      凤鸣研析 量化私募FOF回顾与展望

       

      Figure 9是“商品期货市场的品种之间相关性和整体波动性”。可以看到波动率在高位,而相关性在低位。这个位置,CTA策略净值下行风险不大,可以标准配置。

      相关性低其实对于量化CTA是最好的市场状态。因为一般CTA策略会配置多达40-50个品种,如果相关性低,就意味着多配置品种是有用的,可以分散风险,否则相关性高的话,配置40个和配置1个的效果一样,那么净值波动是非常大的。因此目前CTA策略是可以标配的。

      凤鸣研析 量化私募FOF回顾与展望

       

      2022年配置展望

      2022年量化FOF配置的大原则还是与过去相同,也是我们长期坚持的理念:低波动布局,高波动收益。

      基于相关性的考虑,CTA策略全年仓位不宜过低。要知道,在套利、股票对冲和CTA三大类策略中,CTA是唯一一个与其他两类策略相关性均较低的策略。股票对冲和套利策略都受到股票市场波动率的影响,因此:波动率低迷的时候,布局波动率上升,适合建仓股票对冲和波动率套利策略,主力配置其他类型套利策略;波动率脱离底部开始上行的时候,主力配置股票对冲和波动率套利类策略。

      总结

      2021年对于私募来说,是规模上丰收的一年,但是同时也观察到策略同质化程度在增加。规模对于私募来说,意味着可以吸引更多的人才,购买更多的设备,拥有更多的知名度,但同时也是对私募公司治理、管理人道德的一个考验。

      作为FOF产品的管理人,我们希望看到市场上有越来越多的低相关的好策略出现。但这需要更多的衍生品品种,优质的长期资金帮助私募管理人坚持做正确的事,和私募管理人自身有良性可持续的长期发展规划。建信信托证券部量化团队的愿景是与中国量化行业一起成长,发展,为投资者打造长期稳健的好产品;与优质的量化私募建立长期合作,助力私募深耕最感兴趣最擅长的领域,持续的为量化市场带来优质的差异化量化策略。

      关于建信信托

      建信信托是中国建设银行投资控股的非银行金融机构,自2010年成立以来已发展成为业界领先的信托公司,聚焦投资银行、资产管理和财富管理三大转型业务方向,致力于真诚服务投资者、服务实体经济、服务民生,打造一流全能型资管机构。至2020年底,公司受托管理资产总规模1.5万亿元。

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